(香港系列过几天再贴给大家） JP摩根的911：伦敦鲸鱼的覆灭（一） 因为我们的财经周报是为了培养金融人才而开办的，因此对发生在伦敦的JP摩根的鲸鱼死亡事件一事上，不能不好好地解读一下。 但是考虑到这个故事牵涉的内容，是非常专业，大部分同学估计都是看不懂，所以解读必须通过一系列的文章，来慢慢把背景向大家交代清楚。 如果大家有时间的话，可以同时学习我在2008－2009年的时候写的《梦幻泡影》，那么也许对你的学习会有一定的帮助作用。 首先要了解的是银行的基本运作方式： 大家都知道，银行有两种，一种是商业银行，就是JP摩根、美国银行、富国银行这种。另一种是投资银行，就是高盛和摩根斯坦利这种。 对商业银行来说，银行的资本（更确切地来说，应该是负债），主要是两个来源，一个是储户的存款，另一个就是银行发的债券。 那么银行传统的收入，也是有两个来源，一个是贷款给公司和企业，另一个就是购买国家、公司和企业发行的融资债券。 当然后来就多了一种，因为银行自己拿着钱到市场里面去搞炒卖去了，这个叫做自营交易。 但是要是你去买股票、买大宗、炒黄金、炒外汇、炒能源等等，搞赔本了，就象2008年那样，需要国家来弥补亏空，又因为这些银行大得不能倒，于是就出现了你拿银行的资本去做高风险投资，然后赚钱了，你就狠狠地分红，赔钱了，国家就放钱进来，你就拿这个钱发奖金。 而国家因为把钱给了你，就要求其他的国民紧缩腰带，其他人不服气，于是有了占领华尔街的运动。 不过因为你把国家的钱也拿过来了，就可以用这些钱去收买大部分政府高官、总统和议员，那么这些政府高官、总统和议员，就在法案上保护你，甚至给更多的钱给你。 而你还可以用这些钱的一部分，发奖金给纽约的警察同志们，然后警察同志们就狠狠地教训那些来占领华尔街的不知好歹的小年轻们。 但是这种情况，自然太不和谐了，对美国的伟光正形象不好，于是有人要推出一个限制条款来管理华尔街，这个条款也称为沃尔克规则。 沃尔克是美国联储局的前任主席，他的看法，就是美国的金融危机，就是因为银行们拿着储户的钱去自己投机了，所以要禁止银行自己去投机。 而为了反对这个规则的实行，华尔街团结起来，誓死要血战到底。他们的伟大领袖，就是JP摩根的CEO戴蒙。 戴蒙可以称为是美国金融行业的领军人物，他在2008年的金融危机中，因为事先做好了预防措施，基本上在危机中是全身而退。而他本人也是美国下一届财政部长的热门人选。 现在出了这一桩伦敦鲸鱼死亡事件，以及付账单上的20亿美元的标签，对戴蒙和华尔街的打击，可以说是另一个911。 戴蒙自然未来的财政部长没了影子，而现在已经有人要求他辞掉美国联储局纽约分局的董事职务，因为大家认为，他这个位子存在利益冲突。 不光是戴蒙个人的一世英名和他的未来政治前途，因为这桩丑闻，导致的JP摩根的股票大跌，以及被人家评级机构的降级，都是实打实的金钱损失，要远远超过20亿美元。 而且因为JP摩根是美国金融业管理得最好的银行，在风险控制上是华尔街的模范，那么这个事件对整个金融业的打击自然不会小。 当然想在华尔街的脖子上套根狗绳子的势力，因此多了几发大炮弹，那是自然不过的了。 不过戴蒙可以解套的方法，就是完全不承认是在自营交易，而是说，我们在对自己的银行资产进行预防风险的对冲。但是因为我们很笨，犯了错误，就把自己给对冲来，对冲去，就对冲到下水道里面去了。 我看了网上对这个丑闻的猜测，发现不少是不太靠谱。 英国《金融时报》的阿尔法城专栏，倒是4月中，就开始组织伦敦观鲸团，开始带领大家游览JP摩根鲸鱼出水的场面，不过他们的围观团，刚开始也没有抓住主要症结，倒是现在开始有点明白了。 这里我就大致把JP摩根这条大鲸鱼的搁浅死亡事件，做一个简洁的推测，然后持续系列文章，将慢慢和大家解读。 现在看来首先值得质疑的是，JP摩根在1990年代发明的风险模式，就是所谓VaR（Value at Risk）模式。 因为JP摩根的总储户帐户的存款，总计有1.1万亿美元，而放贷出去的总贷款是7千亿美元，所以空出来的3千亿美元，就投资进了各种各样的比较安全的国债和其他债券里面去了。 那么JP摩根的风险模式，就是用计算机，把每天的JP摩根的所有投资的仓位综合起来，然后在里面通过一系列的数学模式，计算各个仓位的风险如何，然后分析来，分析去，最后吐出来一个数字，就是你的总体风险数字——每日平均可能亏损的数字。 而JP摩根在伦敦的部门，叫做CIO（Chief Investment Office，主要投资部门），就负责投资JP摩根的多余存款，和对全公司的风险进行对冲。 在2008－2009年的金融危机期间，很多金融企业发现VaR模式吐出来的数字，太低了。JP摩根自己的数字，是每天损失6700万美元，结果调整了一下，就成了1亿2700万美元，翻了倍了。 那么JP摩根，觉得自己的投资，具有系统性风险因素，就必须对它进行对冲。 而在去年的系统性风险因素是啥？就是欧元区可能会崩溃。 那么最简单的对冲，就是化钱买保险。比如说，把你的所有投资的债券都买保险，然后如果出问题，那么就从保险公司拿钱。 就像是2008年的时候，从AIG拿钱那样，呵呵。 不过，有一个问题：如果你去买各种债券的CDS（信用违约调期）来做保险，那么保费太高，JP摩根，人家都是IQ最高的人啊，怎么会这么傻呢。 那么怎么保险？ 这个就要参照我之前提到的一个关于能源的例子。 就是在2008年，当原油价格飙到了150美元的时候，你就怕了。因为你可能是航空公司等等，需要用油。这个时候，你问我，下面的原油价格，会到多少？ 我说，40－60美元之间，那你就不用担忧了。 可是高盛对你说，我们经过数学模式，如何如何，给你看他们画的一百页图像，很科学，很专业那种，对你说，年底原油会到250美元。 这下你就给吓傻了，那我怎么办？如何对冲一下？ 高盛于是给你出了个主意。 反正看目前这种情况，原油下跌的可能性，非常非常小。而上涨的可能性非常非常大。最好，你就买原油上涨的期货，这样的话，你上涨了，还可以用便宜的价格去买。 不过这样会花挺大的一笔钱的，你就非常犹豫。 高盛说，我有一个好办法。这样，反正原油下跌的机会不大，你不如卖一个原油下跌的期权，比如说，卖一个原油的put在100美元，那么你就把人家付给你的费用，来买原油的call在180美元。 这样的话，反正原油也不会下跌，你就白白收了人家的钱，去买上涨的期权。然后原油到250美元了，你的购买价格就是180美元了。 那要是原油下跌怎么办？我不是要赔钱了吗？是的，如果原油下跌了，你就要支付下跌价格和100美元的差价，不过你看现在的下跌期权这么便宜，才2美元单价。上涨期权，要10美元单价，就知道下跌是不可能的。 于是在高盛的建议之下，你卖了5份100美元的put，来支付1份180美元的call。然后很放心地回去该干嘛就干嘛了。 然后3个月之后，原油跌到了40美元，高盛打电话过来，要你补齐每个单位60美元的差价。不少大的航空公司，损失超过10亿美元。 那么JP摩根，也是要用类似的法子来对冲自己的投资风险。 先看一下戴蒙对经济大趋势的判断，他认为全世界人民的前途是光明的，道路是曲折的。 因此经济下行的系统性风险是短期的，中远期来讲，风险不大。 那么就相当于高盛做的这个交易，JP摩根的做法，就是： 1. 卖长期的保险，因为长期没问题，所有从这里来收钱。 2. 用卖长期的保险收到的钱，来买短期的保险，以此对冲短期的欧洲系统性风险。 应该说，这个判断是准确的，而且这个交易，在2011年用的时候，是赚钱的。 但是出现问题在于，当欧洲中央银行放水，来LTRO之后，戴蒙决定欧洲的系统性风险已经过去，决定将对冲的部分平掉一些，而且希望在这个过程中，还可以赚钱。 而这个过程，牵涉到一个做法，叫做tranche trading without delta。就是这个玩意，让JP摩根栽到了阴沟里面。 除了这个操作上面的问题之外，戴蒙对欧洲最近的因为选举出现的政治动荡，显然缺乏警惕，不然的话，他是不应该去对冲仓位的。 于是JP摩根在4月份开始的去对冲化，就在5月份欧洲情况恶化的大背景下，惹出了大麻烦。