全球资本市场8月份回顾和9月份前瞻（核心组讨论稿）

美国8月主要经济数据及评述

美国8月公布的经济数据虽不乏非农就业人口、失业率和耐用品订单等亮色，但总体却是黯淡的。不仅如此，包括IMF、OECD、BIS等国际官方机构以及高盛、摩根大通、花旗银行等知名投行均下调了美国的增长预期。评级机构标普更是破天荒地下调了美国主权信用评级，资本市场受此影响一时间风声鹤唳，股指和商品大挫，直到G7召开紧急会议，提供紧急流动性后，才得以企稳，但世界经济二次探底的预期却并未消除，美国经济的复苏进程仍是现阶段市场所关注的热点，美国经济的好坏将影响到美国财政刺激计划以及货币政策的实施，下表是美国8月份经济主要数据及评述（按经济指标重要程度排序）。

 

指标	评述
非农就业人口变化、失业率	7月非农就业人数环比增加11.7万，显著好于市场预期的增加8.5万，这主要得益于私人部门就业状况的改善。私人部门就业环比增加15.4万，高于市场预期的11.3万；政府部门就业人数减少3.7万，为连续第九个月下降，因缩减开支使得政府部门的工作岗位变少；平均时新环比由此前零增长升至0.4%。另外7月美国失业率由6月的9.2%小幅下降至9.1%,略好于市场预期的9.2%，不过失业率的下滑主要由于劳动力的减少而非就业的增加。
GDP	二季度GDP年化环比增速修正值由初值的1.3%下调至1.0%，低于市场预期的1.1%，这主要与企业库存和出口量被下调有关。另外，在经济总量中约占70%的个人消费支出由此前的0.1%上调至0.4%。尽管如此，0.4%的增速仍是09年四季度以来的最低值。作为重要的通胀指标，个人消费支出核心价格指数季环比增速上调至2.2%，为2009年四季度以来最高。
ISM指数	7月ISM制造业指数由6月的55.3跌至50.9，明显低于市场预期的54.5，并创两年来新低。其中最具先行意义的新订单指数从6月的51.6下滑至49.2，为2009年6月以来首次低于50，预示着今后一段时间没过制造业可能不会有什么优异表现。ISM服务业指数由6月的53.3降至52.7，低于市场预期的53.5，为17个月以来新低。虽然ISM服务业指数大于50表示服务业仍在扩张区间内，但该指数从今年2月59.7高点一路下滑至今，显示出没过经济增长放缓迹象愈发明显。
CPI	7月CPI环比上升0.5%，超出市场预期的0.2%两倍还多，因油价反弹和食品成本继续走高；核心CPI环比增长0.2%，符合市场预期，增速虽连续三个月放缓，但仍处于高位。目前的通胀水平，并没有减少美联储再度宽松的难度与顾虑。
耐用品订单	7月耐用品订单环比上涨4%至2015亿美元，大幅好于市场预期的增长2.0%，主要得益于飞机和汽车的订单强劲。但值得注意的是，运输设备订单的上升主要受日本地震等短期因素的消失影响，目前还不能确定商业投资的增长会继续持续下去。
费城联储商业前景指数	8月费城联储商业前景指数从7月的3.2骤降至-30.7，大大低于市场预期的2，为2009年3月以来的最低值。该指数反映了商业圈信心大幅下降，这与7月消费者信心指数降至30年最低，纽约州制造业指数连续萎缩一致，显示出经历了近期金融市场的大幅波动后，企业对未来经济走向严重缺乏信心。
零售销售	7月零售销售收入环比增长0.5%至3897亿美元，符合市场预期，高于6月份修正后的0.3%的水平，为4个月以来的最高值，核心零售额更是超出市场预期，说明第三季度初始消费状况维持了稳重有升的良好态势。
新屋销售	7月新屋销售意外连续第三个月环比下降0.7%至29.8万套，低于市场预期的31万套，创下今年2月份以来新低，显示美国房地产市场仍旧低迷。
密歇根大学消费者信心指数	8月密歇根大学消费者信心指数初值从7月的63.7大幅降至54.9，不但远低于市场预期的62.0，并超过2008年11月金融危机最猛烈时创下的55.2低点，为1980年5月以来的最低值。说明近期美国疲软的经济数据使得消费者担心经济增长会陷于停滞。调查中对奥巴马政府做出不利评级的消费者比例高达61%，创下消费者对政府评价的历史最差记录，反映出消费者对当前政策的强烈不满。值得一提的是，本次调查还是在标普调降美国主权评级之前进行的。
贸易收支	6月贸易赤字环比意外增长4.5%至531亿美元，高于市场预期的480亿美元，创2008年10月以来的最高水平，原因在于全球经济增速放缓导致美国出口出现了大幅下滑，其中进口环比下降0.8%至2239亿美元，原油进口价格由5月的108.7美元/桶降至106美元/桶；出口环比下降2.3%至1709亿美元，为08年12月以来最大单月跌幅。另外，5月的贸易赤字被上调为环比大幅增长16.5%，加上6月数据也高于预期，意味着美国二季度GDP将会被向上修正。

 

美联储货币政策与QE3预期

8月26日，伯南克在Jackson Hole的演讲没有对短期货币政策做出明确阐述，而把政策空间留到了9月的议息会议。对于当前的经济前景，伯南克认为二次衰退和通缩风险并没有增加，暗示可能的政策选项有限；长远来看，他有信心美国能够返回危机前的增长趋势，并花了较大的篇幅讨论财政政策。

伯南克认为短期内经济复苏的力度弱于预期，但二次衰退风险有限。他在讲话中重复了对增长与通胀的看法，认为经济在过去的几年中有了良好的复苏，未来几个季度经济将持续温和增长。他列举出美国经济中积极的成分，包括银行系统更健康、出口引领制造业扩张、贸易赤字下降、商业投资增加、居民资产负债表得到修复以及商品价格下降。但伯南克承认经济复苏的力度要比之前预期的更弱一些，这其中既有大宗商品价格上升这样的短期因素，也与居民和企业部门仍然处于修复资产负债表的过程当中而导致需求不足有关，经济复苏的过程会比较缓慢。前瞻地看，国内和海外的因素都将损伤居民部门和实体经济的信心，从而为经济增长带来风险。通胀方面，伯南克表示通胀有缓和，将维持或稍低于增长和通胀这样的问题。目前，除了将异常低的利率维持到2013年之外，美联储仍有一系统的工具可以用来推出更多的货币刺激政策，而美联储也将继续监控经济发展趋势，会在必要的时候在保持价格稳定的情况下推出合适的政策来保证经济的复苏。

对于美国长期经济前景，伯南克表述了信心，首先指出维持美国经济长期增长的基础并没有因这次衰退而受到损伤，如果政策得当的话，美国经济仍会有良好的发展。伯南克特别强调了“好的、主动的房屋政策”能加速房地产市场复苏，同时指出人口老化，教育与医疗体系问题是美国长期增长的障碍。关于相应的政策，伯南克指出做了两个评论，一是在今天这样的非常时期，支持就业周期性复苏的短期货币与财政政策，对长期增长有支持作用；二是除了保持通胀在低位稳定来支持长期宏观经济与金融稳定以外，货币政策对长期增长能做的并不多。因此伯南克花了较大的篇幅讨论财政政策，他特别指出两点：首先，既要财政可持续性也要经济增长，改善财政可持续性与避免过度紧缩打击经济两者之间，并非非此即被。财政措施，应该鼓励劳动与储蓄，鼓励累积劳动技能，鼓励资本形成和科研，提供应有的公共设施，经济增长能帮助改善财政可持续性。其次，财政政策程序需要改进，他指出夏天关于财政减赤的讨论打击了金融市场的信心。

总体上，伯南克的态度比较含糊，与在去年讲话中详细论述美联储可采取的货币政策不同，今年的讲话没有多谈近期货币政策走势，这可能与他对短期经济形势的判断以及联储内部不同意见有关。但在另一方面，伯南克又说美联储仍有很多的政策工具，并且和去年讲话中的承诺一样，美联储要在保持价格稳定的前提下尽最大的可能维持美国经济的增长。他同时提到将把9月20日得FOMC会议将延长至两天，以便委员们可以根据宏观经济与金融市场的情况，全面讨论可用的政策工具，以及使用这些工具的利弊。从目前通胀仍然比较高的情况下，对进一步的刺激政策仍有较大争议,同时刺激计划是否会成为饮鸩止渴的结局,因为前面两次刺激计划并没有实质上让美国的企业真正复苏,只是推高了全球通胀,起到了吹大非美经济体的通胀和资产泡沫,假如后面继续ＱＥ３很有可能就救了一些已经进入美元流动性紧缺的非美经济体。同时刺激政策也和美国的减赤精神违背.

 

美国9月经济刺激计划

8月中旬，美国总统奥巴马表示，他将在9月初公布最新的经济增长刺激计划，旨在抵消预算影响的长期财政改革方案也将同时出炉。虽然这可能对于短期增长是个有利推动，但也存在不利的一面，新经济刺激计划势必对美国政府日益加剧的赤字和债务问题形成压力。

8月29日，美国总统奥巴马正式提名普林斯顿大学经济学家阿兰·克鲁格担任白宫经济顾问委员会主席，以接替本月初辞职的奥斯汀·古斯比。一旦获得参院批准，克鲁格将成为奥巴马经济团队的主要成员之一。据悉，克鲁格曾是克林顿政府时期的经济顾问，是当时的减赤计划的主要操刀者，奥巴马在当前阶段重新启用克鲁格不难看出美国政府仍在走1995年的老路，接下来的工作重点仍是削减赤字和债务。而即将推出的经济刺激计划，确切地说，更像是货币政策的一个补充，目的在于提振近期疲软的美国经济，并为明年的总统连任增加一定的砝码。

 

欧债危机方面

从2010年年初爆发以来，欧洲债务危机愈演愈烈，至今仍没有较好的解决办法。继希腊等周边国家先后接受欧盟的救助之后，危机正在向核心国家扩散。意大利和西班牙的国债收益率在几周内开始大幅飙升，这是市场将“抛弃”这两个国家国债的迹象。但从两个星期前开始，欧央行开始在二级市场上大举购买意大利等的国债，以期稳定市场。欧央行的行动起到了一定的作用，因为欧央行在8月8日这个星期里购买了约220亿欧元的债券，导致意大利和西班牙的国债收益率在短期内回落。但欧央行救市的持续性是令人怀疑的。目前并不存在能够在较短的时间内解决欧债问题的手段。先前被市场寄予愿望的扩大欧元区金融稳定基金（EFSF）和发行欧元区统一债券的提议也被德法两国的首脑否决，欧债危机失控的情景或许是一触即发。

8月10日，市场传言法国AAA评级或遭调降引发市场动荡，虽然传言很快得到否认，但法国等欧元区核心国家也确确实实地受到了欧债危机扩散的影响。目前在欧元区国家中，除了德国之外几乎都有债务方面的担心。在意大利之后，债务危机有可能在法国爆发。法国的公共债务占GDP为85%，2011年的财政赤字占GDP的比例为5.8%。这些数据看上去似乎并不是很令人担忧，但由于法国的银行系统对于目前的欧债危机国有着欧元区内部最大的风险敞口。一旦欧债危机全面爆发，为了防止银行系统崩溃，法国政府难免需要大规模向银行系统注资，这将加重政府的财政负担，恶化其公共债务情况。

8月18日，德法首脑会晤没有出台任何化解欧债问题的方案，而且否决了此前部分市场人士抱有厚望的扩大欧元区金融稳定基金（EFSF）和发行欧元区统一债券的提议。显示德国在解决债务危机方面的意愿在下降，德国或许不会不计成本地救助。

根据意大利财政部的统计，截至2011年7月底，意大利国债的存量为1.6万亿欧元。近年来，意大利国债的绝对量和占GDP的比例均持续上升，意大利国债的占GDP的比例已经从2008年的约95%上升目前约115%。意大利的国债中，外债的占比为约43%。实际上，近年来随着意大利居民储蓄率的下降，本国居民对国债的购买力下降，外债的水平和比例在不断地上升。外债水平上升将为意大利今后的债务延期造成较大困难，因为在债务危机爆发时，外国债务持有人是最容易撤离的。今年9月，意大利的国债中有约687亿需要到期在融资，这是今年年内意大利国债到期的最高点。意大利需要融到至少300亿欧元以避免债务违约。如果意大利在9月遭遇国债流拍，为了避免债务违约，到时候只能寄希望于欧央行继续购买，或者是IMF的介入。

 

9月市场前瞻：美国经济复苏情况将是影响金价走势的一条主线

9月，市场的热点无疑是美国政府的经济刺激计划以及美联储的货币政策，但不排除会出现“雷声大，雨点小”的情况，即市场预期与实际政策存在较大的偏差。因此，美国经济的复苏情况将是影响9月资本市场市场的一条主线，此外，还需关注欧洲债务危机的发展和演变。

9月初，美国总统奥巴马将宣布一系列有关创造就业及降低联邦政府预算赤字的计划。市场期待奥巴马会推出一些新的经济政策，包括支持就业和改进住房等方面。目前，市场寄望于让财政政策先行，这有利于货币政策采取暂时观望的姿态，并有可能视财政刺激计划的效果而制定后续的货币政策。因此短期内市场不应继续过于关注QE3能否推出这个问题，而应关注财政政策对于货币政策的辅助效应。目前，市场虽然已经充分预期经济增速放缓，但并没有预期到经济会再次陷入衰退，如果这种情况发生，美联储即使推出QE3也无济于事，那么股市将有较大的下跌空间。同时，欧债危机的演变，也将在较大程度上影响美国股市的表现。

因此，经济数据的好坏仍将是9月市场的一条主线，无论是经济刺激计划或是货币政策都依附于具体的经济复苏程度。而欧洲债务危机则是一条旁脉，危机的恶化将提升市场的风险厌恶情绪，也将增加黄金的风险溢价水平。

 

总结：
现在美国国债的属性和黄金的属性已经相当接近,一旦美国国债价格在美国ＱＥ３预期结束的情况下出现下跌，则黄金价格也将下跌。请看前面的全球宏观经济模型结构分析，从这个里面可以明白美国的债券市场才是全球的资本市场的根本和根基。从整体分析来看,美国基本是通过每周的数据公布来调控资本市场的短期走势。