中国7月新增贷款骤降是“假摔”

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国7月份的经济统计数据中，最引人注目的是新增贷款的骤降。据统计，7月人民币各项贷款仅增加3559亿元，环比骤降77%，同比也下降约6.8%，同时也引发了今日股市的暴跌，上证综指和深证成指分别重挫4.66%和4.15% 。

其实，新增贷款的骤降只是一次“假摔”。一方面，这并不意味着适度宽松货币政策出现了方向性的改变，因为历年7月都处于新增贷款的低位，而且新增中长期贷款仍然高达5396亿，仍然保持着上半年月平均5000亿元左右的水平，只是票据融资和短期贷款出现了减少。

另一方面，即使信贷增量回到了合理水平，但并不意味着信贷结构回到了合理水平，因为信贷资源有从基础设施业向房地产业转移的趋势，如果基础设施投资因为商业银行惜贷增速放缓的话，房地产将接过接力棒，继续拉动中国经济的反弹，中小企业在信贷处于“合理水平”的背景下将面临更大的融资困境。

对于信贷增量的“假摔”似乎容易解释。由于商业银行奉行“先放贷先收益”的原则，历年下半年的信贷增量都少于上半年，特别是在7月份和10月份，而2000-2008年间，7月份平均的新增贷款仅为1225亿元，仅为今年7月份的三分之一左右。另外，上半年新增贷款已经达到了天量的7.37万亿，其中42%左右是中长期贷款贷款，而随着投资项目的推进贷款会保持一定的惯性，否则将会出现烂尾工程，7月份中长期贷款依然保持强势就说明了这一点。

但如果中长期贷款继续过分集中在基础设施和房地产业（上半年二者合计占新增中长期贷款的63%），即使信贷增量看起来回落到了合理水平，但会使信贷结构进一步恶化，这种层面上的“假摔”更值得警惕。

从固定资产投资数据中可以简单推断出信贷资金的具体流向。7月份固定资产投资的速度已经明显放缓，其中第二产业增速显著回落，第三产业中的基础设施业投资增速放缓，但房地产业投资开始加速，7月份当月房地产开发投资同比增加约20%，1-7月份累计房地产开发投资增速达到了11.6%，重新回到了两位数。

某种程度上这意味着在去年底各地纷纷“大干快上”基建项目以后，或者是由于留存的新开工项目已经不多，或者是由于地方政府的配套资金并不到位，或者是商业银行意识到了信贷风险转而投向了风险相对较低的房地产贷款，总之，基础设施投资未来将逐步放缓，而房地产业将重出江湖重新确立自己的“支柱产业”地位。从国家统计局公布的房地产开发企业资金来源情况看，1-6月房地产开发企业利用国内贷款5381亿元，同比增长32.6%，而1-7月利用国内贷款达到了6524亿元，同比增长达到了42.7%，增加了10个百分点。

另外，从7月份的居民存贷款数据也可以推断出房地产业目前正蓄势待发。比如，尽管7月份企业中长期贷款仍然保持在3509亿元的高位，但与6月份相比已经明显下降，而居民的中长期贷款则显著上升，继6月份创出2089亿元的天量后，7月份居民新增中长期贷款又增加1887亿元，占当月新增贷款的53%，中长期贷款的增加一般显示居民购房需求强烈。

再比如，7月份居民存款出现了2007年10月份以来的首次下降，居民存款的下降往往意味着居民对股市和房地产市场的良好预期，将存款搬家至资产市场以获得财产性收入。记得2006年10月份时，居民存款就曾出现了5年以来的首次月度减少，并一直持续到2007年10月，而这期间无论是中国股市还是楼市都出现了罕见的泡沫期。

总之，7月份新增贷款的骤降其实是“意料之外，情理之中”的“假摔”，不意味着适度宽松货币政策的终结，也不意味着中国经济会二次触底，因为依然有商业银行的中长期贷款做后盾。但同时这也不意味着中国经济会风平浪静，因为如果依然让房地产这个其实波动性很大的周期性行业作为支柱产业，中国经济将难以避免“真摔”的疼痛。

（本文作者崔宇是《华尔街日报》中文网专栏撰稿人。文中所述仅代表他个人观点。您可以写信至yu.cui#dowjones.com与作者联系。）