一颗最危险的定时炸弹 美元暂停加息后的故事 证券市场周刊

●加息预期：当前影响美国资本市场的另一种有别于美联储利率决策的力量

●一颗最危险的定时炸弹：当前美国这种部分失效的紧缩政策，使经济成为牺牲品

●上月美中贸易逆差同比陡升20亿美元，人民币或加速升值，又加重美国通胀压力

　　8月8日在进入本轮加息周期后的第18次公开市场委员会上，美联储毅然将联邦基金利率暂时锁定在5.25%。但是，市场对暂停加息的反映似乎与当前的利率决策完全背道而驰。股市非但没有借势大涨，反而出现了明显的连续下挫行情；而美元汇率在失去了提升利率的主要利好支撑后却连续几天上扬，竟上演了一波出色的上逼行情。

　　从表面看，市场的反映似乎超出想象。但这恰恰说明，在当前加息周期尾声市场上的加息预期已然主导了市场的走势。不妨回头看看6月29日美联储在第17次例会上决定加息之后市场曾是如何反映的：美国股市不跌反涨，并创下了非常明显的涨幅记录；同期美元在加息的利好刺激下却依旧显出疲软的态势。

　　为何市场反应如此诡异？让我们来研究一下在近期利率决策之前，市场的加息预期是如何变化的。

　　在6月29日美联储决定继续上调利率前，市场的加息预期因美国核心CPI再度创下新高而一举达到了最高位，再加上当时美联储主席伯南克"不合时宜"的发言（他明确表示将坚决抑制居高不下的通胀水平），令几乎人人坚信必将加息。而这种近似疯狂的预期，导致在6月29日例会前美股持续下挫同时美元汇率连续上涨。于是，当这种预期被市场完全消化之后，美联储对利率的上调却难以再对市场产生任何实质影响，利好与利空间的转换是如此的迅速。

　　同样，本次8月8日例会暂停加息决策也早被市场猜测。虽其间再创新高消费物价水平再次将市场预期推至高点，但随后伯南克的国会证词却犹如一盆凉水骤然冷却了快速升温的加息预期，而不断公布的下滑的经济数据也令加息预期萎缩。据调查，在8月8日例会前市场对加息可能的判断最低达到21%，要知道在几星期前核心 CPI数据公布时，此可能性曾一举攀抵92%。由于8月例会加息预期逐步低迷，导致美股早早反应，走出连续3周的上扬行情；同时美元相应的也因预期减弱而失去主要支撑力量，故出现明显回调，美元指数几乎一举跌破84点的大关。当8月8日利率不变的答案揭晓之后，一直被刻意压低的加息预期终于在劳动力成本继续上扬的刺激下得到抬头机会，并令资本市场表现出截然不同的一面。

　　这就是当前影响美国资本市场的另一种有别于美联储利率决策的力量。

　　真正决策人还是美联储

　　以上现象只能说明一点，即资本市场在加息周期步入尾声后，其走势在短期内更加容易被加息预期所左右。但投资者却往往容易忽略更重要的一点：加息预期并不能决定利率决策，后者的决定权依然掌握在伯南克和其他美联储官员手中！

　　的确，从历史经验来看，特别是格林斯潘年代这种出人意料的利率调整往往给人们留下难以忘却的印象。但是，伯南克是否真具有格老的果敢、或那么少许的运气呢？很多观察家认为，美联储暂停升息是非常冒险的做法，因为目前并没有迹象显示通货膨胀正在转弱。一旦目前的通胀水平继续冲高，则美联储将很大程度上丧失由前任建立起来的公信力--而这种公信力的影响，在其政策决策过程中举足轻重。

　　当前，全世界的投资者更关注的是2004年6月以来这轮近两年的加息大战何时才能结束。面对当前居高不下的通胀水平，美联储并未继续调高联邦利率，主要理由是：美国经济已然由之前的火热逐步冷却，并逐步导致资本市场对经济前景的担忧情绪日益加重。美联储不会无视目前经济衰退给美国资本市场及世界整体经济发展带来的负面影响。

　　经济成为牺牲品

　　然而，本次美联储仅用经济放缓来充当暂停加息的理由不免略显牵强。它强调"通胀压力似乎日渐转为温和"。但是，依然不断冲高的通胀特别是核心通胀压力是否就不再威胁经济了呢？

　　美联储的愿望是通过经济下降来削减通胀压力，但往往事与愿违，不断上扬的通胀压力似乎并未出现任何减轻的迹象。从近期公布的数据不难看出，2005年末以来的劳动成本压力持续上扬，并印证了我们"持续低位的失业率必将提升劳动力成本"的预言。市场加息预期因此出现回升。然而关键问题是，这必将加剧美国当前因劳动力成本上升而导致的通胀压力，而通过利率调整对抑制成本型通胀却效果甚微。

　　由此来看，经济衰退似乎只能看成是连续17次上调利率的一种结果。如果未来美国通胀压力并非如联储所预测的出现明显削弱，则这必然会因利率继续上调而引发全球对美国经济的担忧。前瞻性指标--美国领先指标近期已降至几年来的最低点，这很难再让人对未来经济增长抱太大希望。

　　相对当前美国紧缩的货币政策，让人倍感悲哀的是美联储正在不断牺牲经济以换取一丝通胀压力下降的可能。但就算美国这样一个经济最强大的国家也不可能有无尽的经济动力去消耗，当前美国这种部分失效的紧缩政策才是一颗最危险的定时炸弹。

　　贸易赤字不甘寂寞

　　正当美国沸沸扬扬的通胀问题还未出现一丝好转的迹象之际，贸易赤字这个始终缠绕着美国经济发展的诟病却再度浮出水面。

　　美国上月贸易逆差缩小至648亿美元，但依然大于经济学家的预计。贸易赤字小幅回落的主要原因是美国企业相对海外客户的设备出口在美元疲软的帮助下创历史新高，和高油价抑制了部分进口增长。但中美间贸易逆差却由177亿美元升至当前的197亿美元，整整上升了20亿美元，这揭示了人民币相对美元被严重低估的事实，前者升值的压力再度扩大，目前的数据很可能迫使中国允许人民币加速升值。

　　虽然目前美国实际的外贸依存度一直保持在20%之下，但是在中美贸易逆差加剧的前提下，人民币相对美元的加速升值将直接加剧中国对美国输送成本型通货膨胀，这必将在一定程度上加重美国当前已难以抑制的通胀压力。

　　美国资本市场一周点评

　　先就美股行业表现来看，由于近期石油价格一直在高位徘徊，导致交通运输行业已经连续几周大幅下跌，如未来油价不发生明显下滑，当前的趋势很有可能继续扩大。同时由于暂停加息对房地产及其他金融板块的刺激作用已在前期的上涨中表现出来，导致以上板块本周出现明显回调。

　　公司方面，通用将在下半年放缓大型运动型多用途车的生产速度。因此决定将对收入产生负面影响，导致通用股价近期出现连续下挫。而苹果电脑因推迟提交第三财政季度业绩报告，并预计经营业务业绩与上年同期相比将出现重大变更，导致其股价近期也出现明显回调。

　　再说债市，自暂停加息之后，由于市场纷纷预期美联储可能再度升息，导致当前美国国债出现自6月以来的最大下跌，并一举推高长短期国债收益率，其中10年期国债收益率升至月内最高水平。而2年期国债收益率本周依然和10年期收益率胶合，并在其附近上下移动。当前利率期货交易显示，9月美联储例会再度恢复加息可能性已达32%，且此指标有明显继续上升的趋势。当前长短收益率曲线同时上扬的现象说明一个事实，即大部分投资者非常坚定的认为美国国内通胀压力并未如伯南克所言逐步得到缓解，相反还有继续上扬的趋势。而就美国国债收益率而言，在预期逐步回升的过程中，前几周扩大的利差将再度缩小；同时长短收益率曲线倒置也将再度出现。但长期来看这种倒置的时间将因加息周期逐步的接近尾声而愈发短暂。

　　同期，美元走势也出现了明显的改善，一扫近期疲软态势。越来越多的投资者因最近公布的经济数据开始对美联储利率决策产生质疑，故激发了新一轮将再度加息的猜测，从而导致买进美元以削减美元空头头寸。暂停加息之后，美元相对日元及欧元都出现了明显回升，故短期来看美元的支撑力量依然坚挺。如果未来通胀压力像我们预期的那样再度上扬，则短期内美元汇率很有希望借助市场急剧攀升的加息预期而出现上攻行情。但交织着美元长期步入贬值通道的不争事实，后市美元汇率的波动将更加剧烈。